Übernahmeschlacht im Agrarrohstoffhandel

Archer Daniels Midland (ADM) bedient die erste Veredlungsstufe von Agrarrohstoffen: Das Erntegut (Ölsaaten, Getreide) wird aufgekauft, transportiert, gereinigt eingelagert und zu Vorprodukten für die Nahrungsmittelindustrie sowie zu Tiermastprodukten verarbeitet. Das Unternehmen »veredelt« Mais zu »Bioethanol« und versorgt Brauereien mit Malz und Hopfen.
ADM ist im Grunde eine Mischung aus einem Logisitik-Unternehmen und einem Nahrungsmittel-Veredler. Es ist in den USA, Kanada, der Karibik und Großbritannien aktiv und beschäftigt 30.000 Mitarbeiter.



Dies ist der Kursverlauf der Aktie mit den Dividendenzahlungen. Die Dividende (aktuelle Dividendenrendite: 2,5%) wird kontinuierlich erhöht. Derweil sinkt der Aktienkurs seit fast zwei Jahren. Das Unternehmen wird derzeit zu seinem Buchwert gehandelt und weist trotz der Kursrückgänge weiterhin ein KGV von 14,7 auf.

Im März 2012 versuchte ADM den kanadischen Getreidehändler Viterra zu übernehmen. Auch Glencore war interessiert und bekam schließlich den Zuschlag. Es schien so, als ob sich ADM zunächst auf Osteuropa konzentrieren würde. Im Januar wurden hierfür in Slowenien Lagerkapazitäten aufgekauft.

Statt dessen hat sich ADM in den letzten Monaten, ohne Aufsehen zu erregen, fünf Prozent an der australischen GrainCorp börslich erworben. Nun könnte sich das aus der Viterra-Übernahme bekannte Spiel wiederholen. Kaum hatte ADM sein Übernahmeangebot eingereicht, zog Glencore nach.

GrainCorp ist der letzte übernahmefähige Getreidehändler Australiens. Besonders pikant: GrainCorp besitzt strategisch wichtige Hafenanlagen an der Ostküste Australiens. ADM und Glencore sind immer noch »Nord-Lastig«. Ihnen ist bewußt, dass die Weltbevölkerung im Süden wächst und sie versuchen jetzt alles, auch diese Zielgruppe durch lokalen Service an sich zu binden.

Um ein Unternehmen im Agrarsektor zu übernehmen, muss der Übernehmer den acht bis zehnfachen Unternehmenswert aufbieten. Die Übernahme rechnet sich frühestens nach einem Jahrzehnt. Es muss also gute Gründe geben, trotzdem die Übernahme zu wagen.

Die findet man beispielsweise in den Prognosen der UNO. Demnach wird sich die Agrarproduktion bis 2050 um 50 Prozent vergrößern, also 1,1% pro Jahr. Die australische ANZ, die eine ausgewiesene Expertise im australischen Landhandel aufweist, ist sogar noch optimistischer. Demnach könnte sich die Erntemenge bis 2050 sogar verdoppeln.

Die ADM ist auf dem derzeitigen Kursniveau attraktiv. Die Geschäftsaussichten sind trotz der bestehenden Konkurrenz hervorragend. Die Tatsache, dass der Wert in der Nähe seines Mehrjahrestiefs notiert, macht den Wert zu einem idealen Kandidaten für ein Stillhaltergeschäft. Ein Put mit einem Ausübungspreis von 27$ und einer Laufzeit von knapp zwei Monaten spült 1,25$ in die Kasse; man kann die Aktie also für 25,75$ erwerben. Sollte die Übernahme der GrainCorp scheitern, kann ADM die preiswert erworbenen GrainCorp-Aktien mit einem guten Gewinn veräußern. Deshalb ist das Kursrisiko bei der ADM derzeit  überschaubar.

LNG – die Energiequelle Asiens

In Europa dominieren langfristige Lieferkontrakte sowohl für Öl als auch für Gas. Der Gaspreis ist an die Entwicklung der Rohölpreise gekoppelt.
In den USA wird verflüssigtes Gas (LNG) an speziellen Terminals gehandelt (der Prominenteste ist »Henry Hub«); die Preisentwicklung richtet sich nach Angebot und Nachfrage und ist nicht an die Preisentwicklung anderer Energierohstoffe gekoppelt.

[Blau ist der US-Gas-ETF, grün der WTI-Öl-ETF (Leichtöl aus dem mittleren Westen und Kanada) und Rot der ETF der Ölsorte Brent (Nordsee-Öl) dargestellt].

Man erkennt deutlich die Entkopplung des Gas- vom Ölpreis. Der Rückgang der Gaspreise ist den gleichen Ursachen geschuldet, die auch die Differenz von WTI-Öl zu Brent-Öl immer größer werden lassen: Die Ausbeutung neuer und alter Felder mit neuen Methoden (Fracking).
Insbesondere in Südeuropa versucht man durch den Import von LNG aus dieser Sondersituation Kapital zu schlagen. Neben dem gerade eröffneten »Adriatic LNG Terminal« in der Nähe von des italienischen Rovigo, über den im Endausbau allein 10% des italienischen Gasbedarfs gelöscht werden können, plant das Land in der Nähe von Triest einen weiteren speziellen LNG-Hafen.
Damit sind für Europa die Tage der Bindung des Gaspreises an den Verlauf des Rohölpreises vorbei.

Die Musik im LNG-Handel spielt jedoch in Asien. 50% des globalen LNG-Handels wird dort abgewickelt. Nach der Abkehr Japans von der Atomkraft ist die Bedeutung dieser Energiequelle weiter gestiegen. Ironischerweise ist der LNG-Preis in Asien wie in Europa an den Ölpreis gekoppelt.

Dies ist bald Geschichte.

Obwohl es keine »offizielle Verlautbarung« gibt, nach der die Preisbindung ab 2013 abgeschafft wird, vedichten sich die Hinweise auf eine autonome Preisgestaltung beim LNG. Zum einen wird die LNG-Infrastruktur stetig verbessert. In Singapore wurde eigens eine künstliche Insel aufgeschüttet und darauf ein LNG-Terminal installiert. Man spricht stolz von der »Jurong Facility«. Derzeit deckt der Stadtstaat seinen Gasbedarf mittels langfristiger Liefervereinbarungen über Leitungen aus Malaysia, Brunei und Indonesien. Von dieser Abhängigkeit möchte man sich befreien. Zum zweiten dient »Jurong« als Umschlagshafen in dem das Gas vom Ozeandampfer auf Küstenschiffe umgefüllt wird, die beitspielsweise Vietnam mit Gas versorgen können.

In Singapore hofft man an den US-Hafen »Henry Hub« aufschließen zu können, an dem die US-Referenzpreise gebildet werden. Auf Energierohstoffe spezialisierte Handelshäuser, wie Trafigura, Vitol und Mercuria haben jüngst Dependancen in Singapore eröffnet. Dies ist ein deutlicher Hinweis auf die Emanzipation des asiatischen Gashandels. Es ist nur eine Frage der Zeit, bis auch ein Terminmarkt etabliert wird.

Die größten Profiteure dieser Entwicklung dürften die australischen LNG-Förderunternehmen sein, die derzeit ihre Förderkapazitäten nicht ausschöpfen können und das Gas zu Sonderkonditionen abtreten.

(Preisentwicklung der Woodside Petrolium seit 2008)

Der Blick auf die Preisentwicklung des größten australischen LNG-Exporteurs, Woodside Petroleum(WPL), zeigt neben konstanten Dividendenausschüttungen einen Preisverlauf, der dem des US-LNG's ähnelt. Das anziehende Handelsvolumen im asiatischen LNG könnte den Unternehmenswert deutlich anheben.

Finanz-Coaching alternativlos?

Finanz-Coaching – wie wir es verstehen – basiert auf einer vertrauensvollen Partnerschaft zwischen dem Coach und dem Mandanten. Dieses Vertrauen speist sich aus der Tatsache, dass ein Mandant davon ausgehen kann, dass der Caoch ihm ausschließlich Produkte vorstellt, in denen er selbst auch investiert ist oder in die er investieren wird. Der Mandant erhält einen tiefen Einblick in das Investmentverhalten eines »Profis«.

Dies ist eine Umkehrung der klassischen Anlageberatung. 

Dort ist die Aufregung wegen der sich stetig verschärfenden »Regulierungsanforderungen der BaFin« groß. Um überhaupt noch Produkte »verkaufen« zu können, weicht man auf immer konservativere Produkte aus. Neben Festgeldern, Bausparverträgen und Riester-Renten, gewinnen vor allem Versicherungen aller Art immer mehr an Bedeutung.

Wenn sich jemand trotz aller Warnungen und Widrigkeiten dazu durchringt, sein Geld chancenorientiert (in Aktien) anzulegen, erlebt er eine böse Überraschung: Bei der Bank (oder beim Strukturvertrieb) gibt es ausschließlich Produkte, die mit erheblichen Kostenaufwand versuchen, einem passiven Referenzindex zu entsprechen – und daran scheitern. Statistisch gesehen konnten 2012 bisher weniger als 13% aller für den Vertrieb zugelassenen Aktienfonds ihren Referenzindex übertreffen.

Vor allem in wirtschaftlich schwierigen Zeiten, in denen Negativ-Renditen die Zinsen der einfachen Sparer »auffressen« und auf Aktien basierte Produkte langfristig keinen Mehrbeitrag bringen, leistet der unter steigendem Vertriebsdruck leidende Berater mit seinen vorgegebenen Produkten keine Hilfestellung sondern bringt eher Sorge um das hart Ersparte.

Einige meinen jetzt, eine »Honorarberatung« würde helfen, den Interessenskonflikt zwischen Provisionsanforderung der Geschäftsführung und Renditeverlangen des Kunden zu entschärfen. Im Grunde wird die Problematik aber nur verlagert. Anstatt einem Interessenten in einem kostenlosen, informativen Beratungsgespräch eine Anlagestrategie nebst konkreten Investments vorzuschlagen, muss der Kunde in der Honararberatung zunächst die Hemmschwelle des Stundensatzes von durchschnittlich 200,- € überwinden. Ob eine Beratung zielführend ist, ist genauso ungewiss. Zumal sich die Produktpalette nicht verändert. Die für den Vertrieb zugelassenen Produkte verändern sich nicht, nur weil der Vertrieb anders strukturiert wird. 

Die klassische Anlageberatung hat das Problem jeder Dienstleistung: Der Dienstleister erbringt eine immaterielle Leistung, deren Nutzen sich erst in der Zukunft erweist. Der Kunde muss dem Dienstleister einen Vertrauensvorschuß gewähren.

Ein institutioneller Anleger wird niemals in ein komplexes Produkt investieren, wenn der Initiator dieses Produkts nicht selbst mit eigenem Vermögen investiert ist. Erfolgreiche Hedge-Fonds-Manager zeichnen sich dadurch aus, dass sie substanziell in ihren eigenen Fonds investiert sind. 

Vielleicht muss man den Begriff Finanzberatung wirklich neu definieren und anstatt einer Unabhängigkeit des Beraters von den von ihm vertriebenen Produkten genau das Gegenteil fordern: Nur wer sein Vermögen in das von ihm empfohlene Produkt investiert hat, darf dies auch weiterempfehlen.

China

Chinesische Aktien sind seit Sommer 2009 globale Underperformer. Parallel zur Wahl einer neuen Führungsspitze rückt der chinesische Markt wieder in den Fokus der Finanzmarktakteure. In letzter Zeit werden wieder Produkte emittiert, die Geldanlagen in China ermöglichen. Ein gutes Zeichen? Dies will ich am Beispiel des »Lippo Select HK & Mainland Property ETF«  herausarbeiten.

BeyondBric, der Blog der FT hat jüngst folgende Darstellung publiziert:

 

Hiernach zeichnet sich eine Annormalität bei der Inflationsentwicklung innerhalb der BRIC-Staaten ab. In China sinkt die Inflation nachhaltig.

Anders, als in Brasilien, wo in der vergangenen Woche nochmals die Leitzinsen gesenkt wurden und die Regierung im Vorfeld der Olymischen Spiele / Fussball WM massiv in Infrastrukturprojekte investiert, ist China mit dem Auswechseln der Führungskader der Partei beschäftigt.

Das Nachlassen des Inflationsdrucks im Umfeld politischer Stagnation wird von den Finanzmarktakteuren aufmerksam beobachtet. Eröffnet diese Entwicklung den neuen (unverbrauchten) Kadern diverse Gestaltungsoptionen für eine aktive Steuerung der Ökonomie.

Was macht man, solange keine Entscheidungen aus Peking zu erwarten sind? Man legt sich zielführende Investment-Vehikel in die Watchlist. Im Falle des immer noch in der Entwicklungsphase befindlichen chinesischen Finanzmarkts bedeutet dies auch die Emission geeigneter Produkte.

Die reichste Familie Indonesiens, Lippo hat zum Beispiel  über eine Investmentgesellschaft gerade den  »Lippo Select HK & Mainland Property ETF« (Symbol: 2824.HK) emittiert. Er bietet erstmals ein vollständig repliziertes Engagement in Immobilien auch in Mainland China. Die Wertsteigerung des zugrundegelegten Index beträgt auf Jahressicht 27%.

Der chinesische Immobilienmarkt profitiert von allen Entwicklungszenarien.
Im Niedriegzinsumfeld (das einem Regime mit niedrigen Inflationsraten folgt) profitiert das Segment von der Liquidität aus den Industrieländern. Sollte China Konjunkturprogramme starten, profitieren Immobilien von der höheren Nachfrage und den Inflationserwartungen. Öffnet sich das Land weiter, gleichen sich die Preise auf dem Festland an das hongkonger Niveau an.
Im Falle einer rückwärtsgewandten Politik in China kann der ETF quasi als Notanker auf Immobilien in Hongkong selbst ausweichen

Aktienpreise steigen – aber warum nur?

Das ist der Kursverlauf des S&P 500-ETF in USD. Seit Juni steigen die Preise kontinuierlich an.

Gleichzeitig wachsen gemäß den »Marktkommentatoren« die Risiken über alle Maßen. Hier eine kleine Auswahl der Argumente aus den USA:

• Die Wahrscheinlichkeit einer Rezession innerhalb der nächsen 12 Monate beträgt 48%, wenn die US-Wirtschaft zwei aufeinanderfolgende Quartale weniger als 2% gewachsen ist. Hält diese Phase 12 Monate an, steigt die Rezessions-Eintritts-Wahrscheinlichkeit auf 70%. 
  In den letzten beiden Quartalen betrug das Wirtschaftswachstum in den USA 1,6%. In den beiden Quartalen davor betrug es 1,8%. Daraus schließt man messerscharf auf eine Eintrittswahrscheinlichkeit größer 50% für eine Rezession.
• Letzte Woche schockierte eine weitere statistische Größe die Auguren: Die Auftragseingänge für langlebige Wirtschaftsgüter sanken so stark, wie zuletzt im Januar 2009 (ohne Flugzeugorders: -12,4%). Der Auftragsbestand (die Auftragspipeline) sank bedrohlich um 1,7% (auch dies die größte Abnahme seit 2009). 
• Nicht genug: Die Unternehmenslenker in den USA sind pessimistisch. Es gibt einen »CEO Economic Outlook Index«, der seit mehreren Jahrzehnten durch Befragung ermittelt wird. Dieser sank von 89 im 2. Quartal auf aktuell 66. Das ist der dritt stärkste Fall dieses Index. Die Mehrheit der Unternehmensführer plant in den nächsten sechs Monaten Personal abzubauen.
• Das US-Haushaltseinkommen ist seit 2009 um 5,7% gesunken –  trotz Aufschwung in den USA. Während der offiziellen Rezession 2008/9 sank das Haushaltseinkommen nur um 2,7%. Der bisherige Aufschwung ist also nicht bei den US-Haushalten angekommen. Ohne solvente Hauhalte, kein konsumgetriebener Aufschwung, kein Bedarf an langlebigen Wirtschaftsgütern, weniger Arbeitsplätze und noch weniger solvente Haushalte – und so weiter und so fort.

Trotz alledem steigen die Aktienpreise. Ein unbefangener Beobachter fragt sich: Wie kann das sein? Schließlich bewerten die aktuellen Aktienpreise die erwartete Entwicklung eines Unternehmens. Und die ist eindeutig negativ.

Eine mikroökonomische Betrachtung  kommt hier tatsächlich an ihre Grenzen. »Erklären« kann man die Preisbewegungen nur bei Betrachtung des makroökonomischen Umfelds und einer Betrachtung der Bewertung verschiedener Assetklassen. 

Seit der letzten Aktienmarkt-Blase im Jahre 2000 ist die Bewertung von Aktien stetig zurückgegangen. Gleichzeitig ist die von Anleihen stetig angestiegen, zuletzt maßgeblich, weil die Zentralbanken maßlos Liquidität bereit gestellt haben und sich überraschenderweise keine Inflation einstellte.

Anstatt beide Assetklassen über ihren KGV zu vergleichen, kann man versuchen, die Assetklassen über die von den Marktteilnehmern verlangten Risikoaufschläge für Aktien gegenüber dem Bezug von Investmentgrade Anleihen zu bewerten (Equity Risk Premium= ERP). In diese Kennzahl geht auch die Volatilität der Aktienmärkte ein.

Im Juli betrug der Risikoaufschlag von Aktien gegenüber Anleihen 9%.

Im historischen Durchschnitt beträgt der ERP ca. 4%. Goldman Sachs bewertet die aktuellen Unsicherheiten an den Kapitalmärkten mit einem Aufschlag auf den »normalen ERP« von 2,75%. Der Abbau eines Prozents der Risikoprämie am Aktienmarkt treibt die Aktienpreise um 20% in die Höhe. Seit Juli sind die Aktienpreise (gemessem am S&P 500) um 4% gestiegen.
Die Bewertung der Anleihen ist konstant.

Unter der Annahme, dass die Bewertungsgrundsätze für die Unternehmen seit Juli konstant sind und sich die Anleihenrenditen nicht verändern, kommt man bei dieser Betrachtung auf eine noch mögliche Preisanhebung für Aktien von sagenhaften 41%.

Unter diesen Umständen verwundert es dann wenig, dass die pessimistischen Analystenkommentare zwar den Pessimismus der Marktteilnehmer schüren und dies den Preisanstieg der Aktienpreise bremst. Der positive Preistrend wird hierdurch nicht gebrochen.
Man muss schon eine sehr negative Marktsicht haben, um selbst einen konstanten ERP zu rechtfertigen. Im Ergebnis sind Aktien preiswert und im Gegensatz zu Anleihen ein klarer Kauf.